玉珠集团董事长，玉珠集团简介

　　每经记者每经实习记者林

　　 7年前，乘着社会医疗政策的东风，首都医疗集团步入高端专科医院的轨道，相继布局妇科、养老、骨科等赚钱的轨道；7年后，在连续亏损和17亿巨额债务的情况下，首都医疗悄悄把自己卖了。

　　上市披露结束一个多月后，7月中旬，首都医疗73.13%股权资产转让交易的退市方已经确定，但谁将接手这位曾经的医疗先锋，目前尚未公布。转让的资产包括北京一家高端三级妇幼医院和一家专注于高端诊所的港股公司的部分股权。

　　 “去北交所也是绝望的表现。”一位有投资意向的人士感叹道。在挂掉北交所之前，首都医疗曾多次“自救”，但与华润医疗集团、凤凰医疗、同仁堂集团、国药集团等十余家机构的对接均以失败告终。

　　 103010记者通过多方采访调查发现，首都医疗自成立以来，一直以老幼妇赛马场为目标，手握优质资源，拥有专科医院客单价高的优势，但最终还是低调亏本出售了自己。

　　亏损七年，医疗先锋无奈，只好卖身。

　　首都医疗曾被视为社会医疗服务的先行者，但成立7年来一直处于亏损状态。

　　而现在，曾经手握“好牌”的首都医疗，终因“主业不聚焦，投资亏损严重”而被出售。北京国有资产经营有限公司在北京产权交易所以2.59亿元的价格挂牌转让首都医疗73.13%的股权，为首都医疗寻求接盘。

　　图片来源首都医疗集团官网截图

　　首都医疗集团诞生于社会医疗实践之口。

　　 2012年前后，国家关于鼓励社会办医的各种政策文件陆续出台。政策红利催生社会办医浪潮，各种资本蜂拥进入医疗轨道。2014年4月，北京市国有资产经营有限公司发起设立首都医疗健康产业(集团)有限公司，注册资本10亿元。

　　首都自成立以来，背靠强大的后盾，做的是妇幼、养老、高端专科最赚钱的生意。

　　成立第二年，首都医疗以“引进外部资源，优化公司治理结构，增强企业活力和市场竞争力”为目的，成功引入深圳前海光大作为战略投资者，增资5.49亿元，注册资本13.67亿元。北京国资公司持股73.13%，前海光大持股26.87%形成的股权结构延续至今。

　　首都医疗诞生之初，就承载了北京国企在消费升级背景下对高端专科医疗赛道的野心。

　　当时华润、中信、北大医疗等对手加入首都医疗。不同的是，这些企业选择布局综合医院与公立医疗机构竞争，而首都医疗集团更倾向于走差异化专科发展之路。

　　据当时的首都医疗负责人桂京华介绍，在成立之初，首都医疗计划将在现有妇幼、康复等医疗产业投资的基础上，在5年内继续投资建设一批具有国际一流水准、与国内知名三甲医院合作的试点医院，以推动国家医改进程，满足群众多元化医疗需求。，立足北京，辐射全国。

　　，这样一家背靠大树，立足于热门赛道的公司，却在2020年底陷入了被匆忙卖掉的命运。

　　 2020年11月，北京国资公司收到北京市委第十轮巡视反馈意见。反馈意见明确指出北京国资公司主业不集中，投资不合理

　　决定出售后，首都医疗开始处理持有的固定资产和长期投资。2021年前4个月，首都医疗投资活动现金流入由2020年的0.10亿元增加至10.92亿元，营收1.56亿元时净利润为2.71亿元。

　　但从前几年的财务数据来看，首都医疗的基本运营已经陷入僵局。

　　从2018年到2020年，首都医疗资产从22.73亿元萎缩到14.84亿元，但负债却不断上升到18.34亿元，资不抵债。与此，首都医疗业绩不断下滑，净利润连续三年为负，亏损规模逐年扩大。2018年至2020年，首都医疗亏损12.92亿元。

　　成立7年后，首都医疗公司终于资不抵债，无奈只能自我出售。

　　 7月12日，记者联系首都医疗部门，对方表示已经确定了退市方，但还需要一段时间才会公布。

　　负债累累的高端妇儿医院，还是优质资产？

　　首都医疗的主要债务来自爱育华医院，但即使被“卖掉”，首都医疗也不愿意“放弃”爱育华医院。

　　爱华医院外景。

　　图片来源每个记者都可以杨摄。

　　按照首都医疗的要求，受让方接手首都医疗后，必须用账面资金偿还爱裕华医院的贷款，保证爱裕华的持续经营。财务数据显示，截至4月30日，爱裕华医院负债总额已达17.6亿元，而北交所工作人员透露，最终拟由受让方承担的费用约为2亿元。

　　裕华医院是北京国资公司最早探索高端专科医院之一。2012年投资成立。2014年首都医疗成立后，北京国资公司将这家三级妇幼专科医院无偿转让给首都医疗。

　　背靠大树，爱裕华的资源还不错。开业之初，先后与北京妇产医院、首都儿科研究所、北京儿童医院开展技术合作，并迅速树立品牌。

　　目前，爱育华是北京亦庄经济技术开发区唯一一家三级妇幼保健院。，根据《每日经济新闻》的内容，明确提出北京五环内禁止新建。

　　设三级医院。也就是说，在地理位置上看，爱育华已经获得了得天独厚的优势，地处国家级经济开发区的医疗服务优势和资源稀缺性愈发凸显。

　　6月初，《每日经济新闻》记者来到爱育华医院，一名从医院出来的患者告诉记者，相比综合性医院，爱育华在环境、服务和看病效率上都更好，但相应的价格也高出许多。爱育华医院在美团上的团购套餐显示，一份包含3晚住房、分娩导乐和无痛分娩等项目的自然分娩套餐，价格3.68万元。

　　爱育华医院在美团上的团购套餐。图片来源美团APP截图

　　周边不会再出现新的竞争对手、高端定位保障了高额的定价，这样一家高端妇科医院被视为首都医疗的优质资产并不为过。

　　但事实是，就是这样一家高档妇科医院，成立至今却一直身陷资不抵债的泥潭。

　　从运营情况来看，爱育华的经营状况并不差，2016年~2019年爱育华的营收逐年攀升，由6905万元增长至1.56亿元，2020年下滑至1.08亿元。

　　爱育华的业绩正在一步步向好，但为何会走到被卖身的地步？

　　爱育华医院的原始资本投入采用的是“大债小股”的资本结构。2013年，爱育华医院筹建过程中，爱育华前身国通鑫泰投资管理有限公司以爱育华项目为用途向浦发银行借款4.8亿元。采用自建医院大楼的重资产运营模式。

　　2015年，爱育华开业的第一年，其借款规模就达到10亿元，固定资产投入也达到了10亿元，每年利息折旧金额达到8000万元的规模。这之后，由于不断采用借新还旧的方式，借款规模逐渐攀升，截至2020年，借款16亿元，年度利息折旧规模1.16亿元。

　　也就是说，从投入运营的第一天，爱育华就处于资不抵债的困境，至今仍未得到缓解，虽然随着营收的扩大，亏损正在逐步收窄，但背后的投资人已经等不了了。

　　医疗投资步步失策，骨科医院项目收入靠收租

　　不仅是爱育华，首都医疗这几年在各个赛道的布局，最终大多没能“开花结果”。

　　首都医疗成立之初的愿景，是发展成为以医疗服务业为核心、涵盖健康服务业各个领域的现代医疗健康产业集团。在过去七年里，它也确实在朝着这个方向努力，投资版图遍及北京、江苏、浙江、香港四地，但如今只剩“断壁残垣”。

　　首都医疗集团股权架构。资料来源投资者线下交流会

　　制图刘国梅

　　而细究首都医疗各投资项目的“命运走向”，不难看出许多共性。

　　首都医疗平台下的项目，除了惠民医院、首医优合是首都医疗受让股权或与其他投资人共同参股设立，包括爱育华医院、英智康复和骨科医院在内的半数项目都是直接从国资公司手中接过来的。而这些项目，也多是做妇女、儿童和老人生意的专科医院，例如英智集团致力于将康复医疗与养老深度融合；惠民医院则为0~18岁人群提供中医特色的诊疗及预防保健服务。

　　2021年4月，惠民医院外景。

　　图片来源每经实习记者 林姿辰 摄

　　，高端医疗项目也在首都医疗的投资范围之内。除了标榜高端的爱育华医院，在此前的媒体报道里，优合诊所的创始人盛蓓团队正是因为有在中高端诊所的运营经验与首都医疗达成首医优合的合作。

　　而首都医疗子全资公司首医国际作为基石投资者，在2016年认购港股盈健医疗（01419，HK）6.88%的股份，成为其第二大股东。

　　投资盈健医疗，首都医疗是出于“把比较成熟的香港全科诊所的方式拿到（内地）一线城市或者次一线做孵化”的考虑，不过在北交所组织的一场交流会上，首都医疗莫凡坦言这一尝试“结果没有那么好”。

　　经验没学成，投资也面临浮亏，当时首都国际的合计投资成本为3546万港元。到2021年3月30日，盈健医疗的股价为每股0.79港元，首医国际持有盈健医疗的股权价值为2003.6万港元，再加上首医国际的账面现金820.23万港元(含累计派发股息278.98万港元)，合计估值2823.83万港元。

　　这场历时5年多的投资，不仅没有增值，反而浮亏722.17万港元。

　　无论是老妇幼这些专科医院，还是对应高价位的高端医院，首都医疗瞄上的基本都是赚钱的生意。按照卫健委的统计数据，2015年~2019年，骨科、妇产专科医院的营收增速达到12%以上。

　　但首都医疗并没能靠这些生意赚到什么钱，这些项目如今大多都处于亏本状态，甚至在清算的边缘徘徊。2018年~2020年，英智集团净亏损额分别为2018.18万元、2286.79万元和1.69亿元；惠民医院净亏损额分别为1128.83万元、800.99万元和835.93万元。

　　目前，首都医疗旗下石景新天和爱育华的土地房产已经剥离，惠民医院、首医优合、骨科医院、海妇项目和单店项目待处置。

　　值得注意的是，骨科医院、海妇项目和单店项目的“烂尾”均因租金“谈不拢”导致，其中，骨科医院更是在收到环保处罚后一直停工，没有做过一起医院业务。

　　不过，尽管主业荒废，骨科医院却发现了另一条生财之道。自2019年起，骨科医院开始将自己租来的楼层对外转租，身份从一家医院变身“包租公”。直到2020年疫情突袭，租户没有按时缴纳房租，骨科医院也无法按时向物业产权方缴纳房租，这场维持了长达一年的转租生意以几起诉讼终告结束。而顽强求生的骨科医院最终因为收租困难转为待处置状态，不禁令人欷歔。

　　一手老妇幼，一手中高端，置身吸金赛道的首都医疗却为何总是投资失策？

　　“（几笔投资失败）不是细微的管理问题，而是重大战略失误。这东西实际上并没有预测的那么赚钱，而且赚钱赛道其实需要大量的资金的成本和投入。”一位不愿具名的项目意向方对记者表示，从概率上说，投资失败是很正常的。虽然很多事情“应该事先调查好，但有的能调查出来，有的情况在变化中也不好说”。

　　有基金经理认为，尽管首都医疗的国资背景可能让它寻找合作伙伴时受到一些限制，但其走到现在这一步与普通企业的失败并无二致，行业原因和管理原因兼而有之。

　　不过，无论是调查不足、管理问题，还是时运不济，这些复杂的租赁关系正使首都医疗身陷诉讼漩涡。北交所项目文件显示，除了申请破产重整/破产公司涉及的诉讼案件，目前首都医疗涉及诉讼13条，其中2条为租赁合同纠纷，涉及金额2亿多。

　　而这些，都是未来新入局的投资者需要考虑的问题。

　　2021年4月，北京英智康复医院外景。

　　图片来源每经实习记者 林姿辰 摄

　　多次寻觅投资者未果，谁将接盘？

　　事实上，成立的第3年，首都医疗就开始了一次自救。通过对接包括华润医疗、凤凰医养在内的十几家机构，首都医疗曾拟通过引入战略投资者的方式来破局，走出亏损泥潭，却最终未能成行。

　　2019年，背着近5亿亏损，首都医疗再度计划重组，接触了同仁堂集团、国药集团两家公司，最终都以“重组划转难度较大，难以参与合作”再度落空。

　　一名不愿具名的项目意向方认为，2017年开始寻求战略投资者时，首都医疗或许已经开始缺钱。从首都医疗的收入和支出情况来看，年年亏损，且亏损额越来越大，几个最大的项目都到了经营不善的地步。

　　几度低调寻觅投资者未果后，首都医疗将股权挂上了北交所，在上述项目意向方看来“它现在走到北交所这一步，也是说明走投无路了”。

　　意向方之所以愿意接盘，也更多是出于战略考量。上述投资意向方人士坦言，“对于首医，我们可能更注重战略投资，并不是为了简单的财务回报。其实对于一般的投资者，投这种项目都不是为了赚钱，更主要的还是为了扩大自己的业务布局，达到某些体量和规模”。

　　《每日经济新闻》记者获悉，6月初已经有三四家意向方交了保证金。

　　七年，对于首都医疗来说似乎还没到“结果”的时候。尽管从目前尚在正常运营的爱育华和英智康复的财务数据看，2018年以来，两家机构的营收规模都在逐年扩大，亏损额也在收窄，但首都医疗却等不起了。

　　办医是一门长线生意，提高运营效率、降低成本之后，才能最终跑出来。从2009年就开始不断“追逐”和睦家的复星医药，曾在2014年收购成功后表示，短期不会考虑和睦家的盈利情况，会尽快将和睦家布点到大城市中，“在北京、上海、广州、成都、青岛等大城市尽快开出或多开几家门店，抢占市场先机”。

　　图片来源每日经济新闻（资料图）

　　和睦家的快速扩张，确实离不开复星医药在背后的支持。

　　但和首都医疗一样，和睦家的长期不盈利，也给复星医药带来了持续压力。到2019年7月，复星医药决定将和睦家卖给新风医疗。

　　而对于亏损问题，和睦家创始人李碧菁当年接受《中国企业家》采访时曾坦言，“医院的投资很大，头几年运营肯定是亏损的”。

　　这句话或许同样适用于首都医疗，曾被寄予厚望的办医先行者，如今无奈走上挂牌转让的道路，若等不来一个有钱又有耐心的“新东家”，也难逃亏损、卖身的循环。

　　记者手记丨在机遇与挑战并存的赛道做时间的朋友

　　近年来，在国家相关政策的支持下，社会办医赛道蓬勃发展，入局者众多。对于大众来说，民营医院的风口推动了社会医疗卫生资源的增加，高端医院的出现也满足了大众多元化的就医需求。但对于投资者而言，高成本、慢回报的医院赛道是不是一门好生意，依旧要打上一个问号。

　　医疗赛道从来不缺讲故事的能力，但投资医院是一门长线生意，等来回报需要更长的周期，穿越周期后生存下来，才能最终建立品牌，获得患者以及医疗主管部门的信任，真正在赛道中立足，而没有耐心的投资者很难尝到最终的果实。

　　一方面，资本青睐政策助推，将为社会办医带来更多机会；但另一方面，高投入、高成本也意味着更大的资金压力。对于投资者而言，投资医疗机构依旧是一门挑战与机遇并存的生意，最终的制胜因素依旧在于医疗水平、就医环境以及服务质量，而这些，都需要经受时间的考验。

　　记者可杨 实习记者林姿辰

　　编辑张海妮

　　视觉蔡沛君

　　视频编辑祝裕

　　排版张海妮 马原

　　每日经济新闻